摩根士丹利:房地产有望重为中国经济引擎?（一）

当经济增长放缓导致的失业率上升等社会影响成为主要担忧时，我们预期住房政策将会适时调整——可能要到2009年第一季度——以期维护房地产业作为增长引擎的地位。此外，由于近期供需状况显示出房价面临极大的下行风险，因此调整房地产价格并配合对需求有利的政策，将有助于支撑潜在的真实而健康的房地产需求

    房地产业对中国宏观经济的重要性

    中国2003年以来两位数增长主要由出口和投资两大引擎推动。随着出口放缓以及G3(美国、欧元区、日本)经济体经济低迷，中国强劲增长的前景有赖于国内投资力度，因为消费还并非近年来耀眼的经济表现的首要贡献因素。

    在外需低迷的环境下，房地产业的投资增长力度，成为衡量整体投资增长可持续性的重要标杆。

    首先，制造业投资——约占总投资规模的30%——对外需变动非常敏感，因为该行业的投资提高了中国的产能，而产能又直接或间接地支撑起中国的出口。在这种背景下，当出口削弱时，制造业的投资欲望往往受挫，虽说效果会有滞后性。

    房地产及基础设施投资占总投资的比例共计40%左右，两大产业几乎平分秋色。由于具备公共商品的性质，基础设施投资往往由政府实施，因此短期内不易受经济周期状况的影响。然而，中国的现实是，地方政府开展的基础设施项目的资金很大一部分来自土地出让收入。而卖地的表现又受到房地产市场的影响：繁荣的房地产市场会增加土地销售并推高地价。我们估算，近几年来至少25%—30%的基础设施投资的资金来自于政府获得的土地出让金。

    房地产业的直接投资规模及其以供应资金的方式对基础设施投资的间接影响，凸显出房地产业对整体经济的重要性。我们相信中国强劲的增长前景有赖于房地产投资增长的可持续性。除非人们依然对房地产行业作为增长引擎的地位持积极看法，否则的确很难证明中国经济在未来12到24个月内仍然向好，特别是在某些地区(比如重庆)。

    房地产业目前面临的困难

    最新的进展表明房地产行业面临极大的困难。特别是自2007年第三季度房地产紧缩措施出台以来，商品住房销售面积急剧下滑。然而另一方面，已完工及在建楼盘的建筑面积却未见下滑。这说明，未来几个月内，房地产市场供应过剩的风险将日趋放大。

    尽管销售低迷，但各大城市的房地产均价依然稳固，尽管也有零星的证据显示，几个城市的某些住宅小区的房价自今年伊始便开始下跌。如果房地产销售持续低迷，那么迟早将会表现为房地产投资放缓，如上所述，这将对经济其他行业带来更广泛的负面影响。

    一种可能的情况是，房地产开发商被迫降价，较低的价格将会提高住房购买力并重振购房兴趣，从而刺激房地产销售。实际上，中国一些大型房地产开发商近来的降价得到了购房者的积极响应。这种情况下，房地产开发商将以牺牲利润为代价换来销售上涨。由于普遍认为开发商存在了相当丰厚的利润空间，因此利润缩水不会对他们的投资热情造成太大打击。如果房地产业的投资增长能得以延续，这一行业仍将有望成为中国经济的增长引擎。

    然而，实际情况未必像上面描述的那么好：即便降价，房地产销售仍有可能继续低迷。这也是有可能的，如果房地产价格果真存在由强烈的投机需求引发的泡沫。这样一来，房地产降价只会进一步削弱购房兴趣。此外，大量房地产开发商也有可能因此而面临严重的流动性问题。

房价泡沫存在与否待研究

    房地产业能否成为增长引擎，似乎归结为两点：房地产价格是否存在即将破裂的泡沫；市场情绪及承受能力是否在恶化。

    住房购买力是被普遍用作评估房地产价格是否过高以致成为泡沫的关键指标之一。与家庭收入相比，房价自1997年以来已经大幅下跌。虽然相对住房购买力在2004年至2005年间稍有恶化，但之后又有些许改善。因此，尽管人们对于近年来的房地产价格快速飙升众说纷纭，但2003年以来的住房购买力基本维持稳定。换言之，今天的房地产均价并不比5年前更高，因为相比较而言，名义家庭收入的平均增长速度更快。

    然而，一些市场观察家辩论说，住房购买力没有随时间急剧恶化并不一定说明不存在房价泡沫，在这一点上，房价-收入比(HPIR)理应是更恰当的指标，它衡量的是绝对住房购买力。实际上，2003年至2008年间，中国的房价-收入比的平均值在8倍到9倍的范围内，远高于3倍到6倍这个已公认的标准。

    然而，值得关注的是，这一常被引用的房价收入比的“国际标准”主要以发达国家及中高收入国家的数据为基础。世界银行对96个国家及地区的调查显示，发展中国家及低收入国家的房价收入比往往高于发达国家及中高收入国家。

    2005年到2007年，中国城市家庭年均收入约为4400美元，据我们测算，这大致相当于1998年3500美元的水平。将中国的收入水平与世界银行的调查结果相比，可以看出中国目前的房价收入比并没有与扣除各国收入差距后的国际标准相差太多。

    总体来说，今天中国城市居民的住房购买力与过去四五年相比并未急剧恶化。尽管中国的房价-收入比很高，反映出较低的绝对住房购买力，但这与大多数像中国一样的发展中国家的标准相一致，这并不能为房价泡沫论提供论据。

来源：新华网